时评百亿索赔案｜股权转让纠纷中与第三方报告相关的争议

近日，“百亿问题土地索赔案”的争议标的之大、事实之罕闻、乃至所涉民生问题之重要，都引起了社会广泛关注。虽然，各方所呈现的事实背景让公众莫衷一是，但争议体现的核心法律问题，诸如股权转让中的第三方报告争议、财务欺诈行为、特殊股权交易流程规则等，无疑是同类纠纷的高频争点。为此，从该案热议出发，我们将形成系列文章与大家分享股权或重大资产转让中的相关难点问题。

股权转让交易因其交易对象的特殊性和复杂性，相较于普通商品或资产交易，往往更加需要第三方专业机构的介入。实践中，交易双方均可能聘请第三方专业机构出具报告，其中，资产评估报告、财务尽职调查报告、法律尽职调查报告是最为常见的第三方报告；此外，环境评估报告、税务调查报告、检测报告、勘验报告等也经常出现在股权转让交易中。值得特别关注的是，如果股权转让方委托第三方机构出具报告并将其作为招标文件的组成部分，则很可能出现受让方事后以第三方报告与实际情况不符为由要求转让方承担责任的情况。本文聚焦于此，并尝试梳理、分析此类纠纷中股权转让方的抗辩事由及相应的司法裁判观点。

— 1 —

股权转让方可能提出的抗辩事由

如果股权受让方主张第三方报告与实际情况不符，要求股权转让方退还股权转让价款或赔偿损失等，股权转让方可能提出的抗辩事由主要包括：（1）第三方报告中已披露相关风险或瑕疵；（2）第三方报告中附有假设条件或免责条款；（3）股权受让方未尽到审慎注意义务；（4）股权受让方已接受相关风险和瑕疵。上述抗辩事由的具体内容及相关裁判观点将在下文详述。需要特别说明的是，上述第（3）项和第（4）项抗辩事由同样适用于没有第三方报告的股权转让纠纷，股权受让方在纠纷中往往提出不止一种抗辩，且个案的具体情况有所不同，即使裁判者支持了其中某个抗辩事由，亦不能简单认为该抗辩事由可直接适用于另案，仍需要具体情况具体分析。

—2 —

关于第三方报告中

已披露相关风险或瑕疵的抗辩

实践中，股权受让方主张第三方报告与实际情况不符的情形可细分为三种：（1）认为第三方报告完全没有披露相关风险或瑕疵；（2）认为第三方报告对相关风险或瑕疵的描述与事实存在出入；（3）认为第三方报告中虽然有提示相关风险或瑕疵，但未能予以全面、充分披露。通常情况下，裁判者对于第三方报告中风险和瑕疵披露的准确性和充分性不会施以过高的要求。例如，在（2021）最高法民再41号案件中，股权受让方主张案涉资产评估的相关陈述与标的公司名下土地的现状不符，隐瞒了一期土地并非全部为商、住两用以及二期土地只交纳了土地出让金而没有交纳税费和拆迁补偿款的事实，要求股权转让方支付变更土地用途差价、拆迁补偿款及相关税费。而最高人民法院在查明事实后最终认定：“案涉评估报告所附土地使用权证记载一期土地用途为城镇住宅用地，评估报告第25页《开发成本评估明细表》亦记载一期土地为城镇住宅用地。评估报告已对一期土地的相关状况进行披露，不存在向柳州市政公司隐瞒土地用途的情形……案涉股权转让合同第一条记载二期土地尚未取得土地使用权证；评估报告第8页记载，二期土地尚未取得国有土地使用权证，已拆除大部分原有建筑物，尚未开发利用，开发程度达到红线外“五通”、宗地内基本平整；评估报告第25页记载，二期土地尚未取得土地使用证；评估报告所附《钦州市国有建设用地使用权挂牌出让成交确认书》记载，……成交价款不包含契税、挂牌出让服务费、土地登记发证费、印花税等相关税费。可见，股权转让合同和评估报告已对二期土地尚未取得土地使用权证及未缴纳税费的事实进行了披露。”简而言之，最高人民法院认为案涉资产评估报告的主文、附表、附件及所附权证已经充分披露案涉土地的用途、现状和税费缴纳情况，即使未提示需要额外支付土地用途变更费用、拆迁费用、税费，股权受让方在缔约时也理应有充分的风险预期。

类似的裁判观点在（2019）最高法民终1889号案件中亦有体现，最高人民法院在该案中认为：“中冶天工公司在北京市产权交易所挂牌转让持有的中冶渤海置业70%股权时，已经委托评估机构出具了资产评估报告书，作为资产评估报告书重要组成部分、与评估报告正文具有同等法律效力的附件第四项产权证明文件之一的《“石板桥项目C、D地块"动迁补偿协议书》，明确披露了1.45亿元拆迁补偿款，九里投资公司签署的《产权交易合同》，亦显示九里投资公司已经详细阅读并完全认可案涉股权转让项目所涉及审计报告、资产评估报告及其所披露内容，已完成尽职调查。本院认为，九里投资公司作为一个商事主体，在签订《产权交易合同》之前，应当尽到谨慎的注意义务，全面了解北京市产权交易所挂牌转让的标的企业全况；在签订《产权交易合同》时，应当注意到《产权交易合同》关于资产评估报告的约定，以及资产评估报告提及的附件具有等同于资产评估报告正文的条款。因九里投资公司签署《产权交易合同》系其真实意思表示，九里投资公司认可《产权交易合同》的法律效力，一审法院认定中冶天工公司在签订《产权交易合同》时已经披露了1.45亿元拆迁款并无不当。”

综上，在股权转让纠纷中，裁判者并不会将股权受让方假定为毫无经验的市场主体，而是将其作为成熟投资者对待。成熟投资者在使用第三方报告时应注意：（1）不能仅关注第三方报告的结论，报告主文、附注、附表、附件中的内容均为报告的组成部分，亦可起到披露风险和瑕疵的作用；（2）不能仅关注第三方报告重点强调的风险或瑕疵，而忽视报告中对于标的公司及相关基本情况的陈述；（3）不能仅关注第三方报告陈述的内容，而忽视成熟投资者可以根据该等信息推导出的瑕疵和风险。此外，下文还将提及，如果受让方在交易所涉行业或者领域具有丰富的从业经验，裁判者可能会对其施加更高的风险注意义务。

—3 —

关于第三方报告中

附有假设条件或免责条款的抗辩

关于第三方报告附有假设条件的情况。实践中，第三方机构通常是以某些假设条件成立为前提出具分析报告，而假设条件主要可以分为两类：一是客观环境，二是以当事方的义务。例如资产评估机构在以收益法测算标的公司的估值时就需要假定未来一段期间内的市场变化（客观环境），也可能需要假定转让方或受让方投入了一定的资源（当事方义务）；环境检测机构在测算污染治理费用时需要假定治理期间内污染物的扩散条件（客观环境），也需要假定不会发生违规操作导致污染恶化的情形（当事方义务）。

在股权转让纠纷中，需要区分对待上述两类假设条件。例如，如果标的企业未能实现评估报告预测的盈利是因客观环境急剧变化，股权转让方可以直接抗辩该等风险应由受让方自行承担；如果标的企业未能实现评估报告预测的盈利是因当事方的义务没有完成，转让方能否抗辩则取决于义务主体是转让方还是受让方。需要特别注意的是，许多股权交易合同为内容简单的制式合同，如果第三方报告假定的当事人义务没有在股权交易合同中明确约定，即使其为招标文件的一部分，也极易产生纠纷。譬如，评估机构在对标的公司进行估值时是以股权转让方持续许可标的公司合作经营某项业务为假设条件之一，但股权转让方在交易完成后撤销了该项合作许可，受让方认为评估报告系招标文件的组成部分，对转让方有约束力，但转让方则认为双方后来正式签署的股权交易合同并未约定相关内容，其没有义务持续许可标的公司经营该项合作业务。

关于第三方报告附有免责条款的情况。免责条款几乎是所有第三方专业机构在出具分析报告时均会附上的必备条款。免责条款也可以分为两类，一是概括性的免责条款；二是关于特别事项的免责条款。相对而言，后者更有可能成为股权转让方抗辩的武器。谨慎的专业机构不仅会将重大的不确定的因素列入特殊事项，还会紧随其后加入免责条款，明确提示该等事项可能会对报告结论产生重大影响。

—4 —

关于股权受让方在交易时

未尽到审慎注意义务的抗辩

股权转让属于典型的商事交易行为，故司法实践中裁判者普遍认为股权受让方在交易时负有审慎注意义务，如受让方未能尽到该义务，则可能面临自担风险的不利后果。司法实践中，可能会被裁判者认定未尽到审慎注意义务的情节有：

其一，股权受让方在交易所涉行业或者领域具有丰富的从业经验，或为专业的投资机构。例如在（2019）最高法民终686号案件中，最高人民法院指出：“作为资产管理公司，烨扬公司本应在签订案涉《股权转让协议》之前对和源公司经营管理及负债情况进行详尽调查，并对后续风险进行评估。如股权受让的最终目的系烨扬公司所称促使和源公司上市，烨扬公司更应审慎审查和源公司经营风险，作出合理预判。现烨扬公司主张其仅根据立信会计师事务所的报告作出误判，与其主体身份和投资目标不符”

其二，股权交易的金额巨大或涉及影响交易的重要事实，但股权受让方并未亲自核查。例如在（2017）最高法民终55号案件中，股权受让方主张股权作价的基础是转让方提供的《考察论证报告1》，该报告载明案涉金矿的黄金储备为15吨。最高人民法院指出股权受让方没有证据证明《考察论证报告1》系转让方提供并作为了双方签订股权转让协议的作价基础，同时认为：“本案《股权转让协议》约定的股权转让价款高达2.7亿元，应是双方当事人在理性、谨慎的基础上做出的决定。但是，如果其中一方当事人没有履行自己对自己负有的理性、谨慎义务，由此造成的不利后果应由其自己承担”；在（2021）川01民终22195号案件中，法院也认为“关于厂房能否续租的问题。《资产评估报告》《审计报告》中已对厂房系租赁予以明确提示，并未表明公司注册登记地系众能公司自有资产，如确如肖冬云所称生产线对其具有重大价值，肖冬云作为欲整体收购众能公司全部股份一方更应对此尽高度注意义务。”

其三，股权受让方完全可以通过公开渠道核查相关情况。例如，在（2016）鄂民终92号案件中，法院认为：“对于政府关闭官河煤矿的信息，是对全社会公开的事实，张勇对该事实是知道或应当知道的。即使黄宏志在转让官河煤矿时未向张勇告知上述事实，张勇在协议签订后，亦可通过向政府相关部门核实等多种途径来查明官河煤矿的情况。张勇并未尽到审慎注意的义务，在未见到官河煤矿合法手续的情况下即与黄宏志签订转让协议且支付了巨额转让款，张勇的行为与商业交易的常理不符。”

—5 —

关于股权受让方

已接受相关风险和瑕疵的抗辩

实践中，裁判者可能认为股权受让方已接受相关风险和瑕疵的情形有三种：（1）股权受让方已书面确认并接受交易标的的现状和瑕疵；（2）股权受让方与股权转让方签署了业绩承诺或对赌协议；（3）股权受让方持续经营并长时间未对相关情况提出异议。

关于股权受让方已书面确认并接受交易标的的现状和瑕疵的情形。实践中，许多股权转让是通过交易所或其它招投标的形式完成，而股权受让方在参加竞标时通常需要签署相关承诺书，确认并接受交易标的的现状和瑕疵，这也可能导致后续股权受让方无法向转让方追索责任。例如，在(2021)最高法民申4953号案件中，最高人民法院认为：“根据《股权转让公告》关于‘意向受让方通过资格确认后，即视为其已详细阅读并完全认可本次股权转让所涉评估报告及该等报告所披露内容，已充分了解并自愿完全接受本次股权转让项目挂牌资料内容及挂牌转让标的的现状及瑕疵，以及已完成对本次股权转让项目的全部尽职调查’的约定，即使和谐汽贸公司未开展严格的尽职调查，在其通过报名资格的确认后，也应视为其已放弃追究上虞投资公司瑕疵担保责任的权利。”

关于股权受让方与股权转让方签署了业绩承诺或对赌协议的情形。该情形主要发生在以收益法估值的成长型企业并购案例中，此类标的公司的股权价值与其净资产价值可能相差甚远，预期利润能否实现受多种因素影响，故交易双方经常另行签署业绩承诺或对赌协议，裁判者可能据此认定股权受让方对标的公司无法达到评估报告预测的盈利水平已有风险预期。例如，在（2020）浙06民终842号案件中，股权受让方主张评估机构认为标的公司股权具备持续大幅盈利能力，与实际情况不符。而法院认为：“根据《股权收购协议》中关于保证及承诺、违约责任的内容，仅对于正伊投资中心交付股权情况作出约定，并未涉及对于股权盈利能力的保证。同时结合该协议中关于利润补偿的内容，露笑公司与士辰管理中心另行签订了利润补偿协议，就业绩未达预期时由士辰管理中心予以补偿，而对正伊投资中心则无此约定，故据此可认定正昀公司实际盈利能力有无达到预期并不属于正伊投资中心交付的股权质量保证范围。”

关于股权受让方持续经营并长时间未对相关情况提出异议的情形。实践中，股权受让方提起诉讼或仲裁的节点与股权交割节点间隔时间越长，其主张可能就越难得到裁判者的支持，一是时间间隔太久可能导致相关事实难以查明，受让方发现瑕疵或风险长时间不提出异议、寻求救济也有违常理，二是股权价值随企业经营情况波动，不能排除股权交割后是否有其它因素介入。例如，在（2021）最高法民申4852号案件中，最高人民法院认为：“鉴于双方当事人在《股权转让协议》《补充协议》及股权转让余款支付的协议和补充协议中，并没有股权转让价款依据煤矿储量确定的约定，也没有明确转让时案涉煤矿的矿产资源储量，而贾阳自2011年4月16日接手经营管理案涉煤矿至提起本案反诉时近九年当中，亦未曾就该煤矿的矿产资源储量问题向行政主管部门和交易对方提出过异议，故原判决据此未支持贾阳关于应依据三界沟煤矿实际储量核减转让价款的主张，并不缺乏事实和法律依据。”

结语

上述抗辩事由并未囊括司法实践中的全部情形，但可以看出不同的裁判者均考虑到了股权转让的特殊性，并努力在个案中综合各项因素平衡股权转让方的披露义务和受让方的注意义务，以避免出现纵容股权转让方恶意隐瞒标的瑕疵和受让方过度转嫁投资风险的现象；亦有部分裁判者强调对收购的股权进行价值评估是受让方应当承担的责任。整体而言，我们仍然建议股权受让方在作出重大投资决策前应委托第三方专业机构进行全面深入的核查，不可过度依赖转让方提供的第三方报告和事后的法律救济。

当公司遇到争议，非常考验法务人的法律智慧和商业思维，也会成为 C-Level 关注的焦点。法嘉法务必修的争议解决实务工作坊2.0邀请大咖法总、律师导师，从公司内外双视角传授诉讼、仲裁的实务经验！请扫下方二维码添加法嘉小助手了解详情～

 法嘉小助手

长按识别二维码，添加好友

本文转载自汇仲律师事务所

作者：汇仲律师事务所 汤友军、孟也甜

*文章仅为作者观点，未必代表法嘉LAWPLUS立场，插图来源于网络，仅作学习交流使用。如涉及侵权问题，请及时联系我们删除。

热门课程

企业VIP法商内训定制服务

热门文章